Zbyněk Fiala: Kterak z dluhu

obrazek
26.6.2013 11:05
Mezi ekonomy hučí pozdvižení nad výroční zprávou Banky pro mezinárodní vypořádání BIS, která obsahuje konkrétní doporučení pro hospodářské politiky vlád zápasících s krizí. Vlastně se jedná o osamělý pozdní vzryv zastánců škrtforem. Vyvolal však podobný efekt, jako pokus zjistit klacíkem, zda jsou vosy doma. Nejčastější reakce je ve smyslu, co se do toho pletou, nemají dost vlastních starostí? Drsnější jsou úvahy, které dokazují nekompetentnost předložené analýzy, zejména tvrzení, že prahem státního zadlužení, za kterým dluh funguje jako jasná ekonomická brzda, je 80 procent HDP.

BIS je jakousi centrální bankou centrálních bank. Jejím hlavním oborem byla v poslední době pravidla bankovní obezřetnosti a bankovního dohledu, kterým se říká podle sídla Basilejská (nyní přecházíme na Basel III). Má trochu másla na hlavě, protože dlouho považovala státní dluhopisy za bezrizikové, na což poprvé výrazně doplatili majitelé státních dluhopisů latinskoamerických zemí v 80. letech minulého století. Potom se přešlo na ocenění trhem (mark to market), což zase otevřelo stavidla přehnanému kolísání hodnoty bankovních aktiv. Naposledy byla BIS nachytána na švestkách kvůli blahovolnému přihlížení toxických derivátů. Na druhou stranu, dohled dělají jen netalentovaní, ostatní vydělávají na obchodních tricích.

Tomu dala, tomu dala

BIS je vlastněná členskými centrálními bankami. Všichni ti guvernéři, předsedové a prezidenti národních měnových institucí tvoří její správní radu. Intelektuální kapitál by tam tedy byl, ostatně ve správní radě BIS je i současný šéf ECB Mario Draghi. Ke komentářům k vládním politikám je může táhnout fakt, že centrální banky teď zaskakují za bezradné vlády, když nakupují obrovská kvanta státních i korporátních dluhopisů a tím sráží tržní úrokové míry – a tedy i náklady na obsluhu státních dluhů – skoro na nulu. V USA a Německu je stlačily dokonce pár setin procenta pod nulu.

Nízké úrokové míry nejsou jediným cílem těchto operací centrálních bank na volném trhu, dalším je doplňování hotovosti. Trh je sice hra, ve které jde o to, aby těm druhým prachy došly a musely kořist odevzdat soupeři, ale „vocaď, pocaď“. Když do toho spadne banka, spadli do toho i vkladatelé, kteří nehráli, a když jde o velkou banku, strhne i další. Takže velké banky se přikrmují z obav ze systémové krize. Částky, které na to byly vydány, dosahují bilionů dolarů a eur a nikdo neví, co to může udělat. Jsou obavy, že se tu nafukuje bublina, která se nekontrolovatelně vznese a v nejnevhodnějším okamžiku praskne.

Peníze jsou čas

Proti tomu však stojí názory těch, kdo nepovažují za důležitý celkový objem nových peněz, které proudí na trh, jako spíše jejich schopnost zprostředkovávat aktivitu v reálné ekonomice, tedy funkce, kterým se říká transmisní (tento názor hájil v minulých dnech v Praze v debatě na Prague Twenty také bývalý prezident ECB Jean-Cloude Trichet). Pokud se velké objemy peněz s nulovým úrokem pouze hromadí někde na kontech, jako by nebyly. Až když proniknou do úvěrových aktivit obchodních bank, kolečka se pootočí. A kolečka se točí málo.

Něco peněz navíc dávají centrální banky, něco rozpočtové schodky. Zpráva BIS říká, že za peníze centrálních bank se kupoval čas, ale ten nebyl dostatečně využit. Co chybí? Recept jako vždycky – strukturální reformy, větší pružnost pracovního trhu… Obvyklé zpěvánky. Myslí tím BIS něco konkrétního, nebo je to jen kolovrátek? Či sleduje jiné cíle?

Pravda je, že státní dluhy jsou obrovské. Práh, o kterém zpráva BIS mluví, je už překročen. Vládní dluh (general government debt – kumulativní zadlužení v důsledku schodků veřejných rozpočtů) v EU 27 byl v loňském roce na úrovni 85,3 procenta k HDP (ČR je na 45,8). Průměr schodků veřejných rozpočtů v EU 17 činil 3,7 procenta HDP a v EU 27 dokonce 4,0 procenta (ČR byla na 4,4). Růstová tempa byla mizerná, EU 27 klesalo v roce 2012 o 0,3 procenta HDP, eurozóna o 0,6 procenta a Česko, které je na tom s dluhem relativně líp, dokonce o 1,3 procenta.

Hraběcí rady

Jinou věcí je, že BIS do fiskální politiky nic není, píše Kate Mackenzie ve Financial Times v sekci finančních profesionálů Alfaville. Podívejme se, jak komentuje recepty BIS věnované snižování rozpočtových schodků, hlídání udržitelnosti dluhu a zvyšování pružnosti trhu práce:

Pokusy o snižování rozpočtových schodků obyčejně poškodí poptávku. Pružnost pracovního trhu znamená závody ke dnu. Argument, že snižování nákladů práce zvyšuje produktivitu, přehlíží, že jsou i jiné věci, které mohou dosáhnout stejného nebo většího efektu – například vhodně zacílené investice nebo to, čemu se říká souhrnná produktivita, tedy efekt inovací, dobrého řízení či technologického pokroku. Není žádný úspěch, když je růst produktivity vykoupen nepřijatelnou úrovní nezaměstnanosti.

Ani s tou udržitelnou úrovní zadlužení to není tak jednoduché. Země, které podstoupily nejtvrdší úsporná opatření, jako třeba Řecko, svoji situaci zhoršily, protože zadlužení se měří v poměru k HDP, a ten klesal.

Limit dle libosti

Limitem, za kterým je zadluženost jasnou brzdou růstu, je podle zprávy BIS 80 procent HDP. Tedy dokonce méně, než stanovili ekonomové MMF Rogoff a Renhardtová, kteří mluví o 90 procentech HDP. Narazili na kritiku, protože statistikám pomáhali, aby jim to vyšlo.

Ale existují i jiné studie. Kumar a Woo, také z MMF, potvrzují 90 %, ale zjistili jen nepatrný vliv. V 38 rozvinutých a vynořujících se ekonomikách během let 1970 až 2007 přineslo překročení tohoto prahu zadluženosti o 10 % HDP snížení hospodářského růstu jen o 0,17 procentního bodu, tedy téměř neměřitelné. Stejný výsledek nabídla studie autorů Caner, Grennes a Koehler-Grab ze Světové banky z období 1980 až 2008 na vzorku 79 rozvinutých a rozvojových ekonomik, avšak už při překročení prahu zadluženosti ve výši 77 % HDP. Menší pokles (o 0,13 procentního bodu) při vyšším prahu (84 % HDP) uvádí studie autorů Cecchetti, Mohanty a Zampoli z Federal Reserve Bank of Kansas City pro zhruba stejné období, ale u vzorku 18 zemí OECD. A konečně výrazně větší pokles (o 0,59 procentního bodu) ve 12 zemích eurozóny v letech 1990 až 2010 při překročení nejvyššího prahu zadluženosti ve výši 96 % HDP hlásí autoři Baum, Checherita-Westpha a Rother z Evropské centrální banky.

Takže si vyberte práh: 77 – 90 – 96 procent, i brzdu: o 0,13, o 0,17 nebo o 0,59 procentního bodu. Pokud v tom nevidíte pouhé zabíjení času.

Vraťte nám naše peníze!

Zmíněný blog zaznamenává také zajímavé zjištění jednoho z vedoucích britských makroekonomických pracovišt Lombard Street, podle kterého jde o peníze, ale jiné. Uvádí příklad japonských spotřebitelů, kteří málo nakupují, protože mají disponibilní příjem nižší než spotřebitelé v USA hned o 14 procent HDP. Státní sektor je v obou zemích srovnatelně velký, ten to nezpůsobuje. Rozdíl dělá podnikatelský sektor, který v Japonsku stáhne o 14 procent HDP víc a většinou to pak vyplýtvá na větších investicích. Japonsko musí zachraňovat domácí poptávku devalvací jenu (zdražuje dovoz, lidé víc kupují japonské zboží) a rozpočtovými deficity nad 10 procent HDP. Pokud se chce problému zbavit, musí se zaměřit nikoliv na rozpočtové škrty, ale na to, aby podnikový sektor vrátil peníze spotřebitelům. Čtenáře možná napadne, že v Česku - s nejpřetaženějšími veřejnými zakázkami světa a s oligopolistickým uspořádáním spotřebitelského trhu a síťových služeb - by podobná úvaha uspěla také.

zbynek-fiala
Žurnalista, v minulosti dlouholetý šéfredaktor časopisu Ekonom.

Komentáře

Pro možnost psaní komentářů se přihlašte nebo zaregistrujte.