ČNB začíná být vstřícnější

Kdo je na korunu, ať zbystří. Koruna smazala ztráty vůči dolaru od léta, tedy od nástupu guvernéra Aleše Michla do funkce, a vrátila se k hodnotám kolem 23,50 CZK/USD. Za měsíc tak dolar zlevnil skoro o dvě kačky, o šest procent. Znamená to, že relativní cena superdrahého amerického zkapalněného plynu, nakupovaného na spotových trzích za nejvyšší cenu, aspoň nepatrně otupí své ostří. Zároveň jde o významný příspěvek ke snižování inflace, jejímž zdrojem jsou evropské sankce za ruskou invazi na Ukrajinu a odstřihnutí od přirozených energetických zdrojů v Rusku.

Co zmůže koruna za naší situace? Důležité je, aby aspoň neškodila. ČNB nás může ohrozit mnoha způsoby. Tím nejdrsnějším jsou vysoké úrokové sazby a ztráta kontroly nad kurzem české měny. Centrální banka má taky možnost ovlivňovat úvěrovou aktivitu komerčních bank nastavením různých podmínek o rezervách a obezřetnosti úvěrování. Své rozhodování opírá o prognózy nabízené používanými ekonomickými modely, které mohou být vedle jako ta jedle. V minulosti si dokonce sama svázala ruce vytvořením obrovských devizových rezerv, které se blížily velikosti české ekonomiky a ztížily měnové manévrování, jako když obrovský tanker zabloudí k mostům u Národního divadla.

Četba čerstvých dokumentů ČNB však naznačuje, že s tím vším už se teď nový guvernér Aleš Michl pere. Nejnovější dokumenty tohoto druhu pocházejí z minulého týdne, jsou to podzimní Zpráva o měnové politice ČNB a Záznam z jednání bankovní rady ČNB z 3. listopadu.

https://www.cnb.cz/cs/menova-politika/zpravy-o-menove-politice/Zprava-o-menove-politice-podzim-2022/

https://www.cnb.cz/cs/menova-politika/br-zapisy-z-jednani/Rozhodnuti-bankovni-rady-CNB-1667491200000/

Bankovní rada na začátku listopadu ponechala sazby na stávající úrovni, přestože dva členové rady navrhovali zvýšení o 0,75 procenta na trochu stratosférických 7,75 procenta. Guvernér Michl nechce jít přímo proti tomu, co nastavil jeho předchůdce, to by asi ani nešlo. Ale odmítá dále přitvrzovat a dorážet ekonomiku, která se řítí k poklesu. Inflace tu je a koncem roku vystoupá snad až ke 20 procentům, ale jejím zdrojem není to, že bychom se topili v penězích.

Jen za těch pár dní od začátku listopadu přibylo děsivých zpráv, které to potvrzují. Například, že domácnostem docházejí rezervy a třetina už nepokryje běžné měsíční náklady. Nebo že jen pětina firem bude mít od ledna fixní ceny elektřiny nebo plynu. Ostatním se ceny zvednou až po strop, který je zhruba pětkrát výše. Přibývá podíl firem, které hlásí, že skončí nebo začnou propouštět. Meteorologové sice nabízejí mírnou zimu, kdy by se dalo jakž takž vyjít s energií při extrémně úsporném režimu, ale počasí se může rozhodnout jinak.

Ze zprávy o zasedání bankovní rady vyčteme několik novinek. Aleš Michl jednání otevřel tím, že i nadále preferuje stabilitu úrokových sazeb, protože růst množství peněz v ekonomice výrazně brzdí. Čistých nových hypoték bylo v září o 82 procent méně než před rokem. Jinými slovy, klesly na pětinu. Meziroční změna čistých nových úvěrů pro podniky činila mínus 64 procent, čili klesly na pouhou třetinu.

Tady si však všimněme klíčového výrazu „množství peněz v ekonomice“. Je to přístup monetární, který kdysi zaváděl ve FED jeho předseda Paul Volcker. K nám to přišlo v 90. letech jako metla restrikce, ale teď na prahu krize to nabízí trochu jinou službu. Je to trochu něco jiného než cílování inflace, kde se bavíme jen o přírůstku cen a z tohoto čísla odvozujeme potřebu protiútoku vysokou úrokovou sazbou.

Pokračuje totiž spor, kde se ta inflace bere. Pokud ji přinesly evropské sankce a přerušení dodávek ruského plynu, české úrokové sazby to nezmění. Předchozí guvernér Jiří Rusnok tvrdil, že polovinu české inflace jsme si opatřili sami doma (poptávková) a jen druhá polovina je z dovozu (omezená a drahá nabídka energetických a dalších surovin). Jak to mohl vědět? Možná mu to řekly používané ekonomické modely ČNB. Za pozornost proto stojí informace, že 3. listopadu guvernér Michl vyzval členy bankovní rady, aby hlasovali podle svého expertního názoru, nikoliv mechanicky podle výstupu modelů.

Zpráva ČNB o inflaci (o měnové politice) má na straně 10 mimořádně zajímavý údaj o složkách růstu cen v průmyslu (Graf I.5). Jde o to, kam ceny vyhnala energie a co dělají ceny po odečtení tohoto vlivu. Jak je vidět, průmyslové ceny vyskočily meziročně o třetinu, ale jádrová složka bez energií tvořila jen nějakých pět procent. Podle jiného grafu ve stejné zprávě byla v Německu jádrová inflace někde u dvou procent.

Bankovní rada zkrátila měnový výhled o jedno čtvrtletí z původního půldruhého roku, protože chce zareagovat co nejdříve na případné zlepšování měnových podmínek. Ekonomiky v EU míří k poklesu, ta naše taky. To sníží poptávku po surovinách, a tedy i cenové tlaky. Lidem docházejí finanční rezervy. A reálné mzdy prudce klesají, přírůstky mezd nad dvacet procent, které by odpovídaly inflaci, prostě nepřicházejí v úvahu. Eva Zamrazilová a Oldřich Dědek také upozornili na rostoucí podíl podnikových úvěrů v eurech, což připisují vysokým domácím úrokovým sazbám. Jinými slovy, ČNB je s úroky mimo, a to ji dostává ze hry.

Dalším prvkem, který dostával ČNB ze hry o stabilitu měny byly přefouknuté devizové rezervy, které centrální banka nahromadila v časech „kurzového závazku“. Vycházela vstříc té nejpokleslejší složce české ekonomiky a za drahé peníze snižovala kurz koruny. Začalo to za guvernéra Miroslava Singera a a trochu bezradně to ukončoval Jiří Rusnok.

Před zahájením této politiky v listopadu 2013 činily devizové rezervy ČNB necelých 900 miliard korun, po skončení v dubnu 2017 to bylo skoro 3,4 bilionu korun čili čtyřnásobně více. V dubnu letošního roku se devizové rezervy ČNB vyšplhaly – bůhví proč - dokonce až ke 4 bilionům korun. Ale za Michla se začaly rezervy konečně prodávat v intervencích na podporu kurzu koruny. To je taky důležitý protiinflační nástroj. Od té doby klesly na úroveň „před Rusnoka“, na 3,2 bilionu korun, o 725 miliard korun neboli skoro o pětinu.

https://www.cnb.cz/cs/statistika/platebni_bilance_stat/devizove_rezervy/drs_rada.htm

Něco se tedy v ČNB děje a děje se dobře. Probíhá pokus oslabit vliv pochybných ekonomických modelů, které nahrazovaly jemnější expertní uvažování. Vlastně nabízely pohodlný život bez odpovědnosti, protože měly váhu slova Božího. Opouští se jediné kladivo na inflaci, kterým bylo zvyšování úrokové míry do alelujá, a vytáhl se další nástroj, inflace (nafukování potřeby peněz) se začíná porovnávat s vývojem objemu peněz v ekonomice. Když objem peněz stagnuje, problém je jinde.

Důležitou změnou je taky fakt, že měnový horizont se zkrátil o čtvrt roku. A že inflace je srážena i posilováním kurzu tržními intervencemi, které zároveň odlehčují přebujelé devizové rezervy.

Na to, že Aleš Michl nastoupil do funkce 1. července, už toho stihl docela dost.